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“龍?zhí)ь^”這一天公布的2月PMI重回擴張區(qū)間，表明經(jīng)濟延續(xù)了四季度以來底部企穩(wěn)的態(tài)勢。一方面，2月PMI大幅回升的背后固然來自春節(jié)的季節(jié)性因素；另一方面，表現(xiàn)好于季節(jié)性的PMI生產(chǎn)指數(shù)和PMI新訂單指數(shù)，說明年后復(fù)工復(fù)產(chǎn)和需求復(fù)蘇其實比往年更強，這也帶動了價格指標(biāo)的回升。不過，在外部不確定性加劇的情況下，企業(yè)整體仍處于觀望情緒，二季度財政發(fā)力的節(jié)奏和空間是關(guān)鍵。

“春節(jié)效應(yīng)”逐步消散，2月制造業(yè)PMI回升。從歷史數(shù)據(jù)來看，歷年春節(jié)時點越是前置，2月制造業(yè)PMI上升幅度越大——通常春節(jié)在1月的年份，2月企業(yè)可以更快地進入復(fù)工復(fù)產(chǎn)，因此2月PMI大概率會邊際上升；反之，春節(jié)在2月的年份，2月制造業(yè)生產(chǎn)還處于“放假模式”，因此2月PMI邊際下降的概率更高。在今年春節(jié)“落腳點”位于1月的情況下，2月PMI的回升并不意外。

如何解讀2月制造業(yè)PMI？比起方向，更看幅度。2025年2月PMI環(huán)比增速為1.1pct，其散點位于圖1虛線上側(cè)，這說明2月制造業(yè)PMI表現(xiàn)好于“春節(jié)擾動”下的季節(jié)性波動。若剔除春節(jié)的季節(jié)性影響，我們測算2月PMI環(huán)比增速約為0.52pct，對應(yīng)數(shù)值為49.6%。

從細(xì)項數(shù)據(jù)來看，節(jié)后產(chǎn)需兩端的好轉(zhuǎn)對PMI的拉動不小。需求端，2月PMI新訂單指數(shù)為51.1%（環(huán)比+1.9pct）；生產(chǎn)端，2月PMI生產(chǎn)指數(shù)為52.5%（環(huán)比+2.7pct）。這兩個指標(biāo)的表現(xiàn)均好于春節(jié)效應(yīng)下的季節(jié)性波動，說明今年春節(jié)過后，制造業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)較快，市場需求也迎來回升。

產(chǎn)需復(fù)蘇下，兩大價格指標(biāo)雙雙回升。2月PMI兩大價格指標(biāo)都有明顯上升，其中PMI原材料購進價格指數(shù)為50.8%（環(huán)比+1.3pct）、PMI出廠價格指數(shù)為48.5%（環(huán)比+1.1pct）。節(jié)后表現(xiàn)好于季節(jié)性的產(chǎn)需兩側(cè)助力價格指標(biāo)的回升，這也預(yù)告了2月PPI大概率將會得到修復(fù)。

另一“好消息”是“出口熱”的態(tài)勢還未結(jié)束。2月PMI新出口訂單指數(shù)為48.6%，雖然暫未回歸到榮枯線之上，但其2.2pct的環(huán)比增速還是跑贏了季節(jié)性。說明節(jié)假日影響散去、國內(nèi)外工業(yè)生產(chǎn)逐步回歸正軌后，制造業(yè)企業(yè)“搶出口”的現(xiàn)象可能還在持續(xù)。

不過，也有一些“矛盾”的數(shù)據(jù)。比如說，雖然2月PMI從業(yè)人員指數(shù)回升了0.5pct，但它的增幅明顯要弱于季節(jié)性。一方面，在產(chǎn)需恢復(fù)初期，企業(yè)可能優(yōu)先利用現(xiàn)有庫存或通過加班等方式提升產(chǎn)能，而非立即擴招員工；另一方面，用工需求可能因節(jié)后返崗延遲或企業(yè)觀望情緒而滯后。

又如，中小型企業(yè)景氣度并未修復(fù)。2月大、中、小型企業(yè)PMI分別為52.5%、49.2%、46.3%，環(huán)比增速分別為2.6pct、-0.3pct、-0.2pct，中小型企業(yè)仍在承壓運行。對于規(guī)模偏小的企業(yè)來說，年后一系列“穩(wěn)科技”舉措的實施效果可能還在傳導(dǎo)中，中小企業(yè)景氣度的改善存在滯后性。

再如，無論是PMI生產(chǎn)經(jīng)營活動預(yù)期指數(shù)，還是PMI庫存指數(shù)，都證明企業(yè)信心還在恢復(fù)中。不同于PMI生產(chǎn)指數(shù)的上升，2月PMI生產(chǎn)經(jīng)營活動預(yù)期指數(shù)環(huán)比增速為-0.8pct，說明企業(yè)還處于觀望情緒。同時，從近期趨勢來看，PMI新訂單指數(shù)的提升并未強化企業(yè)的補庫意愿。

企業(yè)的觀望情緒來自于外部不確定性，需要政策進一步破局。企業(yè)信心整體趨弱的背后，很大部分是來自于對未來不確定性的擔(dān)憂，尤其是在美國加征10%關(guān)稅的情況下，這需要后續(xù)財政的進一步發(fā)力去進行對沖，二季度財政發(fā)力的節(jié)奏和空間是關(guān)鍵。

風(fēng)險提示：未來政策不及預(yù)期；國內(nèi)經(jīng)濟形勢變化超預(yù)期；出口變動超預(yù)期。